Мнение о «тазиках»

Есть такая стратегия для вывода денег из портфеля на пенсии — The Bucket Strategy, или, как её у нас стали называть, стратегия тазиков. Говорят, что придумал её году в 85-ом Гарольд Эвенски, выдающийся американский финансовый консультант. Не в виде какой-то научной статьи или книги, а для своей фирмы Evensky & Katz, чтобы использовать в работе с клиентами.

Только он её называл Cash Flow Reserve (резерв денежных потоков), ведра добавились позже усилиями финансовых медиа и других консультантов, которые придумали так иллюстрировать эту систему. Позже (в 1997) у него выходила книга (или скорее учебник) Wealth Management: The Financial Advisor’s Guide to Investing and Managing Client Assets — вроде как эта стратегия в ней описывалась, но я не проверял, копии у меня нет.

В версии Эвенски «ведро» в этой стратегии было одно. Клиентам для борьбы с рыночной волатильностью предлагалось иметь запас кэша на 1–2 года расходов за вычетом имеющегося стабильного дохода (гос. пенсии, например). Так что есть портфель, и есть кэш. Живут они как бы отдельно. Деньги на жизнь выводятся только из кэша. Жесткого графика для восполнения его запаса не предполагалось, скорее, действовать нужно было при наличии такой возможности (росте долей каких-то активов в портфеле выше целевых) в формате ребалансировки. Если запас кэша опускался до двух месяцев жизни, проводилась принудительная ребалансировка (за счет лучшего актива из портфеля). Интересный нюанс: Эвенски использовал концепцию полной доходности и не предполагал направлять дивиденды и купоны от портфеля в кэш, они должны были реинвестироваться в портфель.

Позже подтянулись всякие консультанты-популяризаторы, в том числе и «мутные», которые поняли, что оригинальное название (Cash Flow Reserve Strategy) не полетит, и придумали ведра. Среди таких был один малоизвестный у нас персонаж — Рэй Люсия, у которого в 2004 году вышла книга Buckets of Money. С ним связана забавная история, в которой Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) обвинила его в предоставлении вводящей в заблуждение информации. Люсия активно пиарил ведерную стратегию и использовал для этого данные, которые, по его заявлениям, взялись из бэктестов. Вот только когда его попросили предъявить эти бэктесты, оказалось, что он их уже потерял, а результаты из пары спредшитов, которые он все-таки смог предъявить, не бились с теми, что он показывал на слайдах.

Так или иначе, стратегия пошла в народ и начала обрастать сложностью. Кто-то вспомнил про концепцию time segmentation и решил, что портфель тоже состоит из ведер, начал называть облигации вторым ведром, а акции — третьим. Здесь лично мне интересно, что если я хочу иметь в портфеле золото, недвижимость какую-то или 0,1% биткоина? В какие ведра или тазики это всё запихнуть? Не то чтобы этот вопрос нельзя было решить, но почему-то авторы своих версий этой стратегии не особо уделяют этому внимание.

Помимо прочих, о ведрах писала и говорила Кристин Бенц (Morningstar), знакомая многим боглхедам, которая общалась на эту тему с самим Эвенски. Пожалуй, последним ярким популяризатором был Фриц Гилберт, который в своем блоге The Retirement Manifesto описал какую-то свою версию стратегии с ведрами и ходил с ней по подкастам. Точные механики исчерпания и восполнения ведер я вам описать не смогу. Каждый со-автор придумывает какую-то свою версию стратегии, часто она описывается недостаточно точно, а решения предполагается принимать по ситуации.

Так вот, моё мнение об этой стратегии такое, что её не должно существовать! Я предлагаю от неё отказаться и закопать все эти ведра обратно. Потому что всё это глупость, никак не улучшающая результат и ничему не помогающая.

Люди с более математическим складом ума давно запустили и посчитали результаты всевозможных бэктестов (настоящих, а не как у Люсии), и выяснили, что результаты ведерных стратегий практически не отличаются от самых обычных портфелей с ребалансировкой, при условии такого же распределения активов, какое предполагает тот или иной вариант с ведрами. Иными словами, результаты зависят не от махинаций с ведрами, а от того, какое в портфеле было распределение по классам активов. Примеры такого анализа смотрите в блоге Майкла Китсеса или статье Хавьера Эстрады.

Если у вас есть портфель с разными классами активов и предполагается, что вы должны его ребалансировать, чтобы держать риск на целевом уровне, то вам не нужны никакие ведра. Вы просто продаете то, что сейчас имеет наибольший перевес по доле. И, сюрприз, если акции упали, и у вас в портфеле есть только акции и кэш, то это будет кэш! Не нужно выдумывать никакой отдельной стратегии, чтобы не продавать упавшие акции. Да и зачем первым опустошать кэш? Иногда, когда акции снижаются, облигации, золото или что угодно ещё растет быстрее, чем кэш. Почему бы не вывести деньги на жизнь из лучшего из имеющихся активов? Что и предпишет «частичная ребалансировка через продажу». И делать это можно как угодно часто.

Оригинальная идея Эвенски была хороша тем, что (вроде как) позволяла беспокойным клиентам чувствовать себя лучше в плохое для рынка время, при этом не слишком сильно нарушая базовые концепции важности полной доходности, распределения активов и ребалансировки. Хотя мне тяжело понять почему отдельный кэш-резерв помогает хорошо спать лучше, чем просто доля кэша внутри портфеля (ведь это одно и то же). Но, допустим, это работает. Так или иначе, в его формулировке отдельного от портфеля кэш-резерва нет особого вреда, потому что сам портфель не делился ни на какие ведра.

А вот самообман с ведрами, которые «защищают упавшие акции», подвергает психологически уязвимого инвестора худшему риску. Он заключается в том, что если акции не восстановятся через 5–10 лет, то инвестор останется с портфелем из 100% упавших акций. Чего с обычной ребалансировкой никогда не будет по определению. Это подсветил Моше Милевский (считаю его одним из самых сильных людей в пенсионных финансах) в своей статье «Могут ли ведра спасти от риска последовательности доходностей?» ещё в 2006 году:

В лучшем случае эти стратегии представляют собой оптическую иллюзию, а в худшем — создают потенциал для серьезного разочарования. […] Конечно, рынок может восстановиться к тому времени, когда вам придётся использовать средства, вложенные в акции, — а может и нет. В любом случае, вы не уменьшили и не смягчили финансовый риск, а просто сделали ставку на сценарии, которые, по вашему мнению, не произойдут. Безопасность — всего лишь мираж.