Когда шортить индекс Мосбиржи

26 декабря 2021     830   

Перефразируя классика экономической науки, once you start thinking about short selling, it's hard to think about anything else.

Причина, по которой я открываю короткие позиции по фьючерсу на индекс нашего рынка – хеджирование своих инвестиций в акции. Держать шорт можно на постоянной основе, это ограничивает просадку портфеля. Но и доходность инвестиций снижается. Есть ли способ избежать этого компромисса и выбрать момент, когда шортить российский фондовый рынок выгоднее всего?

Для ответа на этот вопрос следует понять, каковы детерминанты цен на российские акции и можем ли мы делать прогнозы будущих значений этих детерминант.

Итак, цена отдельной акции и фондового рынка в целом зависит от будущих денежных потоков и ставки дисконтирования.

С будущими денежными потоками наших сырьевых компаний все понятно: они зависят от стоимости биржевых товаров, которая, в свою очередь, определяется будущими темпами роста мировой экономики. Для аппроксимации последних я использую опережающий индикатор от ОЭСР (далее CLI). По моим расчетам, CLI является статистически значимым фактором цены на нефть, а потому рост этого показателя может сигнализировать о будущем увеличении доходов компаний.

Теперь о ставке дисконтирования. Рост ставки дисконтирования, при прочих равных условиях, приводит к снижению цены финансового актива, и наоборот. В основе ставки дисконтирования лежит так называемая «безрисковая ставка» - норма отдачи финансового актива без риска. Абстракция, для аппроксимации которой, как правило, используют доходность краткосрочных государственных облигаций. В качестве таковых я использую индекс RUGBICP1Y.

Для принятия инвестиционных решений интересны не столько текущие значения, сколько прогноз на будущее. Будет ли ставка по краткосрочным облигациям расти, а соответствующий индекс падать? Один из самых простых и в тоже время надежных методов прогнозирования - использование эффекта импульса, под которым понимается тенденция актива расти, если в недавнем прошлом темп его прироста был положительным, и наоборот. Для тестирования эффекта импульса в индексе RUGBICP1Y проведем эконометрическую оценку следующего уравнения регрессии:

Y = a + bX

Где:
Y – темп прироста RUGBICP1Y за период t;
X – переменная, которая принимает значения:
1, если средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 больше 0
-1, если средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 меньше 0

Оценка производится методом наименьших квадратов со стандартными ошибками в форме Ньюи-Уэста. Период: 01.04.2011 – 01.11.2021. Наблюдения ежемесячные. Результаты в таблице

Темп прироста RUGBICP1Y зависит от своей динамики за предыдущие 3 месяца: если RUGBICP1Y за перод t-1- t-3 снижался, то, на рассматриваемом периоде, за месяц t его темп его снижения составлял в среднем 0,13%. Безрисковая ставка обратно пропорциональна RUGBICP1Y: если за последние 3 месяца RUGBICP1Y снизился, то в будущем периоде безрисковая ставка возрастет.

Итак, мы можем делать прогноз о росте будущих денежных потоков и процентной ставке. Помогут ли эти знания выбрать момент для открытия коротких позиций? Для ответа на этот вопрос оценим параметры следующего уравнения.

Y = a + bX

Где:

Y – темп прироста индекса Мосбиржи полной доходности (MCFTR) за период t;
X – переменная, которая принимает значения:
-1, если одновременно выполняются 2 условия: 1) средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 меньше 0; 2) темп прироста CLI за период t-2 – t-3 (учитываем задержку в публикациях) меньше или равен 0
1 в остальных случаях

Оценка производится методом наименьших квадратов со стандартными ошибками в форме Ньюи-Уэста. Период: 01.08.2007 – 01.11.2021 (важно рассмотреть кризис 2008 года, таких просадок по индексу давно не было). До 2011 данные по RUGBICP1Y не доступны, поэтому использовал данные по темпу прироста RGBI. Наблюдения ежемесячные. Результаты в таблице

Если в одно и тоже время индекс облигаций снижался и CLI не рос, то темп прироста MCFTR снижался на 3,09 процентных пункта на рассматриваемом временном промежутке.

Результаты расчетов показывают, что можно найти правильный момент для хеджирования инвестиций в российские акции.

Сравним динамику MCFTR и динамику того же индекса с хеджированием. Хеджируемся, открывая короткие позиции по ближнему фьючерсу на индекс (до 2011 года из-за отсутствия данных по фьючерсам использовал данные по индексу IMOEX) в размере 100% от капитала, если: 1) средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 меньше 0; 2) темп прироста CLI за период t-2 – t-3 (учитываем задержку в публикациях) меньше или равен 0

Результаты на логарифмическом графике

И в таблице. Для расчета просадки и доходности использовались данные по ежемесячным темпам прироста индекса. Зеленый цвет - год, когда доходность MCFTR+хедж выше доходности MCFTR, при этом просадка меньше. Желтый - когда и просадка, и доходность MCFTR+хедж меньше, чем у MCFTR.

Спасибо за чтение и удачи в инвестициях!

https://t.me/how_to_train_return

8 комментариев 👇
Александр Силаев, Сам себе инвестор, трейдер, писатель. 27 декабря 2021

Первое, что бросается в глаза - все преимущество модели над бенчмарком достигнуто в 2008 году. Если бы тестовый ряд начался в 2009, преимущество бы не было, вообще. Это как ряд трейдинговых сделок, где вся прибыль достигнута в одной суперсделке. Хрупко и сомнительно. А даже если преимущество есть, это крайне сложно играть практически. Вот представьте, пять лет мы играем этот шорт, десять лет - а преимущества нет, то в плюс, то в минус... Какая психика это выдержит?

  Развернуть 1 комментарий

@AlSilaev, вы правы, основное преимущество получено в кризис 2008-2009. Если начать расчет с 2009 года, то доходность MCFTR+хедж составит 19,16% годовых, а доходность MCFTR 20,28% годовых. Преимущество в доходности теряется, но преимущество в просадке остается.

Если мы выкинем как 2009, так и 2008 (весь кризисный период, как с погружением на дно, так и с последующим восстановлением) и начнем считать с 2010 года, то получим следующую картину:
Доходность MCFTR+хедж 14,2% годовых
Доходность MCFTR 13,3% годовых
Теперь у модели, конечно, не такой колосальный отрыв, но все же, чуть большую доходность при меньшей просадке получить можно.

Вообще, рублевому индексу очень повезло с валютой в 2014-2015. Обесценение рубля как-бы нивелирует просадку по инвестициям в российские компании, а потому кажется, что модель не очень эффективна. Думаю, если избавиться от этой "валютной подушки" и прогнать модель по долларовому РТС, то преимущество модели будет явно бросаться в глаза не только в 2008, но и в 2014-2015 и даже в 2020, когда обесценение рубля было относительно мягким. Только тут надо немного модифицировать индекс облигаций, чтобы он зависел не только от рублевых процентных ставок, но и от ожиданий по изменению валютного курса. Ну, или поискать данные по краткосрочным гос евробондам.

Играть шорт 10 лет без преимущества по доходности, конечно, тяжело, согласен. Но меньшие просадки, возможно, чуть подсластят эту горькую пилюлю :)

  Развернуть 1 комментарий

@AlSilaev, по доходности согласен, но возможность получить ту же доходность с меньшими по размеру просадками сама по себе - это очень крутая штука для любого управляющего в equities.

  Развернуть 1 комментарий

@PavelKomarovskiy, ну или можно включить плечи в благоприятные для MCFTR периоды, чтобы просадки сравнялись, а доходность стала больше

  Развернуть 1 комментарий
Павел Комаровский, Помогаю управлять капиталом 26 декабря 2021

Интересная модель!

Основное сомнение вызывает очень маленький отрезок для того, чтобы делать далекоидущие выводы.

Несколько непонятных для меня моментов:

  1. Учитываются ли в модели издержки, slippage?
  2. Какая размерность модели - помесячная, подневная, внутридневная?
  3. Какой оборот входа и выхода из хеджа генерирует модель за год?
  4. Правильно ли я понял, что открытый хедж закрывается в рынок, как только хотя бы один из сигналов перестает давать сигнал?

X – переменная, которая принимает значения:
1, если средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 больше 0
-1, если средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 меньше 0

А почему именно 1 и -1? Насколько я помню, дамми-переменные обычно 0 и 1? Или это некритично?

Результаты на логарифмическом графике

Шкала графика не выглядит логарифмической.

  Развернуть 1 комментарий

@PavelKomarovskiy,

Согласен, данных маловато. Ждем, когда биржевые данные накопятся и надеемся, что история российского фондового рынка не закончится в ближайшем будущем :)

  1. Модель без издержек. Думаю, что их учет не изменит картину. Размер издержек не большой, так как частота сделок шорт очень мала. Если модель дала сингал шортить, то держать шорт придется в течении долгого времени без перерыва.

Издержки обусловлены, в основном, необходимостью переложиться в следующий фьючерс после экспирации ближнего.

  1. Размерность помесячная

  2. Не считал. Надо бы это сделать потом :)

  3. Да, все так.

Дамми, в этом случае, не критично. Вообще, можно было бы использовать в модели две дамми-переменные: первая принимала бы значения 1 и 0, если б прошлые темпы прироста RUGBICP1Y были положительные, а вторая -1 и 0 если б прошлые темпы прироста RUGBICP1Y были отрицательные. Если предположить, что влияние прошлых положительных и отрицательных темпов прироста симметрично, то можно обойтись одной дамми-переменной, представленной в посте.

Вот линейная шкала

  Развернуть 1 комментарий
Михаил Disputy, Разработчик ПО 26 декабря 2021

Стратегия тестировалась га чём-то кроме тех данных, из которых она была выведена?

  Развернуть 1 комментарий

@Disputy, правила открытия шорта по фьючерсу на индекс не тестировались на других данных. Не хватает тестов на out-of-sample данных, это правда.

  Развернуть 1 комментарий

😎

Читать можно всем, но комментирование доступно только участникам Клуба.

Что вообще здесь происходит?


Войти