Давайте представим, что Конгресс или ГосДума поставила задачу 5% роста экономики. И ЦБ, и Минфин могут делать что угодно, лишь бы достичь этой цели. Вдруг при такой политике появляется страшный, заразный и непобедимый вирус, который заставляет всех держать социальную дистанцию, причём не на несколько месяцев, а например, навсегда. Появление такого вируса будет ужасной новостью для человечества. Но вот будет ли это плохой новостью для фондового рынка?
Вирус заставит экономику полностью измениться: удалить из жизни деятельность, подразумевающую активные контакты людей, заменив их на те, которыми можно заниматься в отдалении. В экономическом плане такая реорганизация будет ужасной, вызвав колоссальную безработицу и волны банкротств. Пропадут рестораны, цирки, концертные залы, стадионы, дома культуры и бейби-клубы и клубы свингеров.
Вспомним о нашей стойкой Госдуме (которая будет вести заседания через Zoom) и о Центробанке. Чтобы выполнить цель в 5% годового роста, ставки будут урезаны до нуля, а, возможно, даже ниже нуля. Инвесторы понесутся вкладывать все имеющиеся деньги в бизнес, только чтобы не потерять их из-за постоянного и гарантированного обесценивания. Снижение ставок, особенно на отрицательную территорию, сделает акции намного привлекательнее облигаций и кэша. Вдобавок, массовая эмиссия госбумаг на финансирование схлопывания экономики снизит предложение любых долей в любом мало-мальски прибыльном бизнесе.
Вирус заставит корпорации снизить расходы на персонал и повысить эффективность. Да, доходы уйдут от домохозяйств, и в обычной ситуации такое действие ударило бы по корпоративному сектору в виде снижения спроса. Но если правительство одновременно сильно снизит налоги, чтобы оставить цель по минимальному росту экономики, то доходы и прибыли компаний снизятся не так уж сильно. В нашей модели правительство может вводить бесконечные налоговые стимулы, заменяя реальный рост экономики инфляцией.
В этом случае, если ваш портфель в основном состоит из акций, вам попрёт со всех сторон. Относительная доходность будет выше, акции будут более востребованы из-за спроса на акции, ну и компании станут более прибыльны в будущем. Так плохие новости могут стать не просто хорошими, а даже и прекрасными. Денег в номинальном выражении станет больше у всех и валюта обесценится. Но все обеднеют неодинаково: держатели акций станут сильно богаче соседей.
Я не буду прикидываться умным и просто процитирую Дамадорана, который недавно пост про инфляцию написал:
« While individual companies may benefit from higher inflation, the question of how higher inflation affects equities in the aggregate is an open one. Even if you assume that companies are able, in the aggregate to deliver high enough revenue growth to match the increase in the riskfree rate, and premiums remain unchanged, you still have the drag in value caused by higher risk premiums, failure risk and effective tax rates. The only scenario where higher-than-expected inflation can be good for stocks in the aggregate, is if the increase in inflation is accompanied by extraordinary growth in aggregate earnings that more than offsets the inflation effect.»
Исторически для акций была оптимальной инфляция от 0 до 4%, выше реальная доходность начинала уже отставать от инфляции достаточно серьёзно.
Другое дело что если верить MMT то фискальнoe и монетарнoe стимулирование совершенно необязательно должно приводить к высокой инфляции.
В течение какого-то времени мы можем быть в том месте где стимулирование экономики ведет к росту стоимости активов, но при этом ещё не ведёт к значительному росту инфляции. Собственно мы это и видим в течение последнего года!
Интересная картинка из GIRY 2021 на эту тему:
Данные композитные по 21 стране за 121 год и сравнивают инфляцию с доходностями акций и облигаций в том же году. Нижние ~20 процентилей - это дефляция, медиана (50 процентиль) по всем странам - это 2,6% инфляции, и дальше на повышение. Столбики - это реальная (за вычетом инфляции) доходность облигаций и акций на фоне указанной инфляции.
Облигации закономерно лучше себя ведут в дефляцию, и хуже всего при высокой инфляции. Но и акциям высокая инфляция ничего хорошего не сулит - видно, что чем выше инфляция, тем хуже реальная доходность акций (но всё равно лучше, чем у облигаций).
Корреляция между реальными доходностями акций и инфляцией отрицательная и, как пишут авторы GIRY, это общепринятый эмпирический факт в финансах. Также со ссылками на Fama and Schwert (1977), Fama (1981), и Boudoukh and Richardson (1993) они говорят, что акции являлись плохим хеджем против инфляции.
Всем известно, что долгосрочно акции опережают инфляцию, но это скорее объясняется их высокой риск-премией, что ничего не говорит о корреляции с инфляцией и способностью акций быть инфляционным хеджем в моменте.
В общем, ничего лучше нормальной средненькой инфляции в 2-3% пока не придумали!)
Цели по росту экономики ставятся же в реальном выражении. Соответственно, выполнить их за счет разгона инфляции напрямую не получится.
Если же предполагается, что Quantitative Easing способен сам по себе обеспечить экономический рост в ~5% - то, боюсь, такого вечного двигателя экономисты еще не изобрели. =)
Вот ещё довольно простая мысль: при высокой инфляции акции будут сильнее расти в тех секторах, которые не зависят от импортного сырья, а сами экспортируют. То есть у нас при росте инфляции надо смотреть например, на металлургов и нефтянку https://www.investopedia.com/ask/answers/06/usdollarcorrelation.asp
Расскажите, как это (читай: зависимость реального возврата от инфляции) должно работать с академической точки зрения?
Market premia существует вне зависимости от инфляции. Константный он или зависит от разных временных факторов мы узнать просто не можем. CAPE подразумевает, но не доказывает, что у возврата также существует mean reversion.
Таким образом, реальному возврату акций должно быть фиолетово* на уровень инфляции и ключевую ставку.
*Если они в "здоровом" диапазоне, не дефляция и не гиперинфляция.