Очень спорный тезис! Прошу покритиковать!

30 сентября 2021     476   

Сейчас я выскажу одно очень спорное утверждение. Это то, что крутится сейчас в голове, но оно реально ОЧЕНЬ спорное. Высказываю для того, чтобы услышать критику, чтобы люди помогли мне поставить мою голову на место. А то она явно не на месте сейчас :)

ИСХОДНАЯ ПОСЫЛКА. Мы уже продолжительное время находимся в очень специфической рыночной ситуации: доходность по акциям беспрецедентно высокая, доходность облигаций (YTM) беспрецедентно низка. Разумеется, это заставляет многих прогнозировать "ужасную рецессию". Причем вот-вот. На самом же деле, как обычно - никто ничего не знает. Напрашивается аналогия: христиане уже две тысячи лет ждут второго пришествия и страшного суда. Тоже всё время вот-вот. А его пока что-то всё нет.

ИДЕЯ. В этих условиях я склоняюсь к тому, что в создавшейся ситуации состав инструментов портфеля разумно свести к следующему:

  • акции (сейчас не обсуждаем конкретный состав)
  • акции дивидендных аристократов (вместо облигаций)
  • ликвидность (кэш или короткие бонды-векселя)

ВСЁ!

Понятно, что конкретный состав каждой из трёх указанных позиций, а также пропорции между классами активов будут разными: для каждого инвестора свои. Но в целом такая комбинация в сегодняшних условиях кажется мне довольно привлекательной.

  • Первая позиция - паровоз, который является определяющим для доходности всей конструкции портфеля.
  • Вторая позиция - стабилизатор, который всё же даёт доходность на уровне или немного выше инфляции. Причем, постоянно растущую номинальную доходность. А в условиях возможной рецессии эта доходность не сильно подвержена риску падения. Здесь только надо иметь в виду, что эта замена бондов покупается "навечно".
  • Последняя позиция (мало- или вовсе без-доходная) придаёт портфелю гибкость реагирования при неожиданных (ожиданных) ситуациях.

При том, что мне кажется такая структура портфеля разумной в сегодняшней ситуации крайней неопределённости, я, с другой стороны, отдаю себе отчёт в том, насколько она отличается от классического подхода. Вот почему мне хочется услышать критику образованных и опытных инвесторов, собравшихся под крышей этого клуба.

Связанные посты
33 комментария 👇
Павел Комаровский, Помогаю управлять капиталом 30 сентября в 15:03

Мы уже продолжительное время находимся в очень специфической рыночной ситуации: доходность по акциям беспрецедентно высокая, доходность облигаций (YTM) беспрецедентно низка.

Вот это сравнение кажется немного контринтуитивным: с одной стороны прошлая доходность акций, с другой - будущая облигаций. Надо сравнивать яблоки с яблоками. Если брать прошлую доходность облигаций - то какой-нибудь AGG за последние три года показал доходность выше 5% годовых, что не так уж плохо.

Акции дивидендных аристократов (вместо облигаций). Вторая позиция - стабилизатор, который всё же даёт доходность на уровне или немного выше инфляции. Причем, постоянно растущую номинальную доходность. А в условиях возможной рецессии эта доходность не сильно подвержена риску падения. Здесь только надо иметь в виду, что эта замена бондов покупается "навечно".

Вот здесь не согласен совсем. Про отсутствие риска дивидендных просадок - это миф. Нет таких активов, которые дают гарантированную и постоянную высокую доходность на бессрочном промежутке времени.

https://capital-gain.ru/posts/dividends/
https://capital-gain.ru/posts/dividends/

Кроме того, мне вот лично "стабилизатор" в портфеле нужен не для потока доходности, а для страхования риска того, что портфель складывается вдвое или больше, и вот этот момент либо у меня кукуха свистеть начинает от этого факта, либо возникает непредвиденная потребность в ликвидности на существенную часть капитала - дивидендные акции от обоих случаев не очень помогают.

Я думал над аналогичным вопросом здесь, но никакой серебрянной пули в итоге не нашел. В итоге остановился на том, что в безакционной части портфеля у меня бетонная недвижимость, долларовые депозиты, немного золота в качестве диверсификатора, и немного коротких бондов.

  Развернуть 1 комментарий

@PavelKomarovskiy,

Вот это сравнение кажется немного контринтуитивным: с одной стороны прошлая доходность акций, с другой - будущая облигаций.

Согласен, что так выглядит. Я говорил не о прошлом и не о будущем, а о настоящем времени, о той точке, в которой мы сейчас. Сейчас мы в точке, когда доходность по акциям, вроде бы высокая, пока. Но тут вы правы, надо думать о будущей доходности, которую никто не знает, но сомнения есть у всех. А у облигаций в данной точке доходность очень низка.

Про отсутствие риска дивидендных просадок - это миф. Нет таких активов, которые дают гарантированную и постоянную высокую доходность на бессрочном промежутке времени.

За график большое спасибо! Я его поразглядывал с удовольствием. Но он меня скорее укрепил в моём мнении, чем опроверг его. Смотрите, в новейшую эпоху (21 век) мы видим две серьёзных просадки дивидендных выплат: 2000 и 2009 годы (понятное дело!). И они на 10% и 25% соответственно. А с начала 60-х снижения выплат более, чем на 30% не наблюдалось. В эти же две рецессии (2000 и 2008) ценовой график S&P 500 проседал на 40-50%. Вдвое больше просадок дивидендных выплат в это время. И, самое главное, снижение цены акций для инвестора означает прямой убыток, а снижение дивидендов означает снижение величины получаемой прибыли!!! Тут важно отнестись к дивидендным акциям, как к облигациям без срока гашения. Если вы держите дивидендные акции вечно (поскольку их цена тоже снижается в рецессию, то вам важно уметь игнорировать этот факт снижения цены дивидендных акций, а для этого надо выучить твёрдо: не продавать дивидендные акции), то когда по первому инструменту вы имеете просто убыток, по второму вы имеете снижение прибыли. Причем, снижение прибыли существенно меньшее в относительном выражении, чем прямые убытки по первому инструменту.

Смотрите, я рассчитал, что если мне жить только на дивидендные выплаты - при том, что они не будут ни расти, ни снижаться - мои годовые доходы уменьшаться втрое по сравнению с сегодняшними. Это меня поставит в ситуацию серьёзного изменения стиля жизни, но точно не убьёт. С учётом вашего графика - надо бы ещё на 20% уменьшить ожидаемый доход. Трудно, но, опять же, выживу. Для чего всё это? Чтобы не продавать акции в трудные времена (я же пенсионер). А на кэш я смогу, наоборот, немного покупать дешёвые и хорошие акции. Чуть только ситуация начнёт улучшаться, надо восстанавливать структуру портфеля.

Что скажете?

  Развернуть 1 комментарий

Смотрите, в новейшую эпоху (21 век) мы видим две серьёзных просадки дивидендных выплат: 2000 и 2009 годы (понятное дело!). И они на 10% и 25% соответственно. А с начала 60-х снижения выплат более, чем на 30% не наблюдалось.

@Gregbar, ну, если верить, что период до 1950-х для дивидендных выплат повториться не может - то тогда да. С другой стороны - я не вижу причин предполагать, что повторение существенных просадок дивидендов невозможно в принципе.

Тут важно отнестись к дивидендным акциям, как к облигациям без срока гашения. Если вы держите дивидендные акции вечно (поскольку их цена тоже снижается в рецессию, то вам важно уметь игнорировать этот факт снижения цены дивидендных акций, а для этого надо выучить твёрдо: не продавать дивидендные акции), то когда по первому инструменту вы имеете просто убыток, по второму вы имеете снижение прибыли. Причем, снижение прибыли существенно меньшее в относительном выражении, чем прямые убытки по первому инструменту.

Для меня это всё звучит как mental accounting: "по одному инструменту убытка как-будто бы нет, если не смотреть на цену; по другому - как-будто бы есть, если смотреть на цену". Вроде бы, обсуждали уже раньше, что с точки зрения математики и финансов нет признаков того, что дивидендный портфель улучшает характеристики портфеля (при условии одинакового размера изъятий).

С другой стороны, если психологически вам проще функционировать в рамках такой концепции - то ничего зазорного в этом не вижу. Если портфель достаточно диверсифицирован и инвестор готов сокращать расходы при падении дивидендов - то эта стратегия является рабочей. (Так же как аналогично рабочей является стратегия с продажей акций, но там нужно будет самому аккуратно корректировать объем изъятий.)

  Развернуть 1 комментарий

@PavelKomarovskiy, я понимаю, что с точки зрения "деревянного счёта" эта моя идея нелогична. Но я же о другом, я о разном стиле поведения с разными активами. Если я эту часть решил не трогать, то мне не важна её стоимость. Я её просто не продаю вообще. А если так, то и расчёт (с учётом такого поведения) будет другой - я получаю лишь дивидендные выплаты. Это и есть мой доход. Кстати, с облигационными фондами и облигациями без срока гашения может быть такой же стратегический подход.

  Развернуть 1 комментарий

@Gregbar, а почему к недивидендным акциям нельзя применить такой же подход? Самостоятельно организовывать себе нужный размер дивидендов, продавая часть акций - но при этом не обращая внимание на стоимость оставшейся кучки. =)

  Развернуть 1 комментарий

@PavelKomarovskiy, не совсем понял. Вы имеете в виду, продавать акции из пакета и этим жить (не про дивиденды, да)? Например, берём несколько экземпляров быстро растущей акции и постепенно их продаем для текущей жизни, а остаток в связи с ростом цены всё равно ещё большой. Про это? Так, конечно, можно. Но это совсем о другом. Тут риск огромен. Ну, забыли, это другая тема.

  Развернуть 1 комментарий

@Gregbar, я пытаюсь подвести к тому, что если делать одинаковые изъятия кэша из дивидендных и недивидендных акций - то риск будет примерно одинаковый. Вся эта разница "психологических подходов" - она в первую очередь внутри головы возникает.

  Развернуть 1 комментарий
Vitalii Protasov, Аналитик: химия, газ, нефть 30 сентября в 15:58
  1. Аргументы для критики будут зависеть от того, вы подразумеваете инвестиции в акции дивидендных аристократов через ETF (VIG, SCHD, NOBL), покупку акций всех или некоторых выбранных дивидендных аристократов?
  2. В первом случае (ETF) риски будут ниже, но и дивидендная доходность (1,9-2,9% до комиссий и налогов) будет ненамного выше условного SPY (1,3%)
  3. При покупке отдельных акций дивидендных аристократов есть высокая вероятность, что они перестанут увеличивать, резко снизят дивиденды (в условиях очередного кризиса), будут поглощены другими компаниями (которые могут платить существенное меньшие дивиденды) или просто обанкротятся. Например, в статье автор показывает, что из 59 див.аристократов в 2007 к 2016 из списка выпали 26, в т.ч. 15 сократили дивиденды. И чем раньше смотреть, тем сильнее изменения в списке.
  4. Сама идея добавить в портфель небольшую долю дивидендных ETF за счет уменьшения бондов, мне кажется, имеет право на жизнь. Оставляя при этом достаточно высокую долю на них, в т.ч. в ETF на TIPS, корпоративных IG и HY бондах (конкретные веса зависят от риск-профиля и ожиданий по уровню инфляции/политики ФРС/росту экономики и пр.).
  Развернуть 1 комментарий

@vitaliiprotasov, Спасибо.

  Развернуть 1 комментарий

А почему рублевые облигации не рассматриваете, в т. ч. линкеры? У них нет такой проблемы с YTM.

Не очень понимаю зачем, живя в России с рублевыми расходами, отклонять идею иметь облигации, смотря только на долларовые ставки.

P. S. Слышал в каком-то подкасте как Джереми Сигел высказывал мысль обратиться к дивидендным акциям вместо облигаций, но с большой осторожностью и только от «безысходности». На нашем долговом рынке безысходности нет, он лучше связан с нашей же инфляцией, поэтому мне и кажется странной идея держать только зарубежные облигации (часть - ок).

  Развернуть 1 комментарий

@Dmitry, я почему-то даже не подумал об этом, уже как-то образ Григория сформировался как жителя города Пермь, Северная Дакота)

На самом деле, у всех, кто не рассматривает рублевые облигации и живет при этом в РФ ответ будет примерно один)

  Развернуть 1 комментарий

@Dmitry, возможно, я не прав.Но соображения такие:

  1. В долгосрочном плане рубль снижается к доллару. Поэтому долларовый портфель российского инвестора частично (но не полностью) покрывает инфляцию.
  2. Я не исключаю для себя изменений в географическом местоположении. Поэтому стараюсь смотреть за голубую планету в целом, а не просто из 1/8 части суши.
  3. Политические риски.
  Развернуть 1 комментарий

@Gregbar, п. 2 и 3 понял - выбор каждого, что называется. Только есть в таком случае риск сколько-то месяцев/лет терпеть инфляцию в своих рублевых расходах при стабильном курсе, поэтому я думаю, что разумно все-таки при рублевых расходах иметь и рублевый fixed income, возможно, диверсифицируя его чем-то валютным или же чем-то вроде FXIP (потому что там кредитный риск США, а ставка рублевая - в итоге получается нечто вроде ОФЗ-ПК/ИН с рейтингом AAA).

Насчет 1-го - да, долгосрочно рубль снижается к доллару на разницу ставок в РФ и США, но ставка по рублевым бумагам это снижение долгосрочно компенсирует. Об этом подробнее уже писал здесь.

  Развернуть 1 комментарий

@Dmitry, спасибо.

  Развернуть 1 комментарий

Почти никто не хотел владеть акциями зимой 08-09. Я это отлично помню. Все, как один, говорили: "Вот бы я был в долларах". Хотя полгода до этого все было ровно наоборот. Доллар по 24 руб. и очереди в офисы застройщиков.

Сейчас cash is trash. Владеть им тяжелее всего.

Большинство хочет быть в акциях или недвижимости. Называют рынок пузырем и жалеют о том, что не купили риск в кризис.

Владельцы акций сейчас "на коне". А те, кто держат облигации (например наши ОФЗ, купленные год назад с доходностью 4%) сейчас не могут ничем похвастаться.
Но это может измениться в один миг. Да, с короткими типсами или кэшем (t-bills) вы почти гарантировано потеряете 2-5% в год. Но во время очередной коррекции того или иного актива, получите отличную возможность получить куда бОльшую доходность.

Рынок постоянно дает такие возможности. Для этого и нужен кэш и короткие облигации в портфеле. Без них - никуда. Их доля - каждому своё.

  Развернуть 1 комментарий

@Verevkin, долгосрочно любая доля кэша снизит риск и конечно же доходность.
Если человек кушать не может от того, что ему в кризис не на что докупиться, он должен понимать, что за более спокойный сон он платит доходностью.
Вы ж наверняка из тех, кто говорил в 2015м году, что рынок США чрезвычайно дорог, что получилось мы знаем (даже если он сейчас прилично сложится, не инвестировать тогда в него было ошибкой, которую коррекция не исправит)

  Развернуть 1 комментарий

@Disputy, На каждом ресурсе есть троллик, вставляющий свои пять копеек на чужие комментарии. Вы ж наверняка из тех...

К сожалению, здесь нет черного списка;( Что ж, остается просто игнорировать...

  Развернуть 1 комментарий

@Verevkin, мне кажется, с такой реакцией на конструктивные замечания долго протянуть здесь не получится.
Здесь не принято переходить на личности.

  Развернуть 1 комментарий

@Disputy, Михаил, предупреждение за переход на личности: "вы ж наверняка из тех" - это как раз оно и есть.

  Развернуть 1 комментарий

@PavelKomarovskiy, я исправлю, потому что конкретно данный способ мышления имел ввиду, а не конкретно Веревкина.

Блин, не исправлю. Тогда здесь.

Маркет-таймеры в 2015м году тоже говорили, что рынок США дорог.

Только я не знал, что называть кого-то "тролликом" допустимо в принципе, а особенно за то, что "свои 5 копеек везде вставляет"

  Развернуть 1 комментарий

@Disputy, справедливо, @Verevkin тоже, конечно, получает предупреждение за эскалацию конфликта - не успел дописать. =) На этом предлагаю считать инцидент исчерпанным.

  Развернуть 1 комментарий

@Verevkin, согласен. Спасибо!

  Развернуть 1 комментарий
Михаил Disputy, Разработчик ПО 30 сентября в 13:33

Я не совсем понимаю чем дивидендные аристократы отличаются от High Yield облигаций. Это просто больше риска. Мне кажется на их роль (мнимую, как что-то среднее между акциями и облигациями) больше REIT подходят.

В случае стагфляции этому портфелю будет худо.

  Развернуть 1 комментарий

@Disputy, мне кажется, что мусорные облигации несут гораздо больше риска. Вообще, компании всегда лояльнее и щедрее к "своим", кто взял на себя риск участия, и холоднее к чистым займодавцам. А риски на самом деле несут и те и другие, если фирма попала в трудное положение. Давайте на примере. BTI (British American Tobacco): Dividend Yield - 8,15%!!! Цена акции 36,52, текущий дивиденд 2,98. Где такое найти в бондах? P/E=8,00! P/B=0.99! И из года в год номинальный дивиденд растёт. С 2011 по 2020 дивиденд на акцию вырос с 1,92 до 2,74 доллара (в отличие от купона по облигациям). Экономика фирмы устойчива.Payout Ratio = 60%. Это вложение мне кажется гораздо более привлекательным, чем в High Yield Bonds. И по риску, и по доходности.

И я согласен с вами, что REIT (американские, там законодательство по REIT очень классное) тоже подходят. Они тоже аристократы в том смысле, что платят постоянные и довольно приличные дивиденды.

А почему больше риска? Колебания цены я предлагаю элиминировать тем, что не продавать их вовсе (кроме каких-то уж сосем крайних случаев). А дивиденд стабильный, растущий как правило и мало зависит от колебаний рыночных цен акций.

  Развернуть 1 комментарий

@Gregbar,
Если использовать формулировки не "предприятие развивается" или "дивиденды растут", а "предприятие развивалось" и "дивиденды росли", то сравнение с High Yield бондами будет понятнее.

  1. Как бы там в совете директоров лояльнее и щедрее к своим не относились, в случае серьезных проблем у предприятия, акционеры сильно дальше в очереди (а если быть честным, то до них очередь не дойдет).

  2. Дивидендные аристократы меняются. Есть те, которые по 60 лет платят, а есть банкроты или предприятия в сдувающейся стадии (GE наверняка был диваристократом, Сити, нефтяные компании какие-то, автопроизводители?)

  3. Дивидендные акции (хоть это и не интуитивно) рискованнее всего рынка (из-за снижения диверсификации) и не доходнее (смотрите пост Дмитрия

Облигации менее рискованны по крайней мере (с точки зрения цены). Но тут мы с вами сходимся, облигации развитых рынков на данный момент мне не очень понятны как инструмент, имеющий право на место в портфеле.

  Развернуть 1 комментарий

@Disputy, спасибо. А ваш вариант набора инструментов портфеля с учётом всего, что происходит на свете?

  Развернуть 1 комментарий

@Gregbar, у меня помимо акций и fixed income есть товары (золото).
Просто по сути с точки зрения акций и облигаций, если смотреть на один рынок (мировой или США) мы имеем 4 варианта:

  1. Хорошо акциям и облигациям. Экономика растет ставки снижаются. Это мы видели например в последние 10 лет.
  2. Хорошо акциям и плохо облигациям. Рост при высокой инфляции, такое можно было увидеть на развивающихся рынках в нулевых.
  3. Плохо акциям и хорошо облигациям. Великая депрессия. Ставки падают в пол, дефляция, в экономике полный спад.
  4. Плохо акциям и облигациям. Стагфляция США 70х.

Я сомневаюсь, что стагфляция в тех масштабах, которые были 70х возможна, но я никаких сценариев не исключаю. В мировую стагфляцию у нас останутся только товары, всему остальному будет плохо.

  Развернуть 1 комментарий

@Disputy, разумно. Спасибо.

  Развернуть 1 комментарий
Ilya Roslyakov, Engineering Leadership 1 октября в 07:37

Если сильно сократить ваш пост:

христиане уже две тысячи лет ждут второго пришествия и страшного суда. Тоже всё время вот-вот. А его пока что-то всё нет.
может и акции не будут падать на самом деле

плюс

доходность облигаций (YTM) беспрецедентно низка
поэтому облигации сейчас не ясно кому нужны

То как гипотеза - мне нравится.

Что покупать вместо облигаций - вот вопрос. Почему именно дивидендные акции, а не REIT или коммерческую недвижку? Она хороший диверсификатор: Resiliency and diversification from uncorrelated market exposure | Nuveen.

Про кеш я не совсем понял. Если речь про кеш для подушки безопасности - тут вопросов нет, она нужна. Если речь про кеш как существенную долю портфеля - то держать деньги в кеше никогда вроде бы не было выгодной стратегией, да и в целом "выйти в кеш" противоречит изначальной гипотезе "акции не будут падать".

  Развернуть 1 комментарий

@iroslyakov, кэш как замена облигаций (говорим допустим о долларовых бумагах) выглядит сейчас вполне себе конкурентно, не как замена акций конечно.

  Развернуть 1 комментарий

@Disputy, если мы говорим про резидентов ЕС - то сейчас им можно держать наличные Евро вместо облигаций.

Я предположил, что мы скорее про РФ. В РФ менять облигации на акции или даже дивидендные акции (1) - я могу понять; но менять облигации на наличные доллары или Евро - это валютный риск, какой в нём смысл с учетом альтернатив (1)?

Опять же, я додумываю, что "облигации в РФ" - это 2/3 облигаций в рублях и 1/3 иностранных.

  Развернуть 1 комментарий

@iroslyakov, В РФ вообще смысла отказываться от облигаций я не вижу, когда тупо инфляционные линкеры дают под 3% доходности.

Я подозреваю, что Григорий не в курсе про эту тему с целесообразностью держать локальные бонды (потому что рубль падает итд)

  Развернуть 1 комментарий

@iroslyakov, спасибо!

  Развернуть 1 комментарий

😎

Читать можно всем, но комментирование доступно только участникам Клуба.

Что вообще здесь происходит?


Войти