Что такое класс активов?
Инвестиции
29 июня 2021
1930
Часто в нашем сообществе возникают споры об определениях. Как пример: является ли что-то классом активов (например в некоторых книгах можно встретить упоминание таких классов активов как акции малой капитализации тихоокеанского региона).
Хотелось бы не просто получить ваши ответы, а установить консенсус для нашего сообщества, чтобы всем нам было проще применять это понятие очевидным для других способом.
У меня появилась идея поста, но я не уверен, что меня однозначно поймут. Надеюсь ваши ответы помогут.
Я бы для начала определился с тем, зачем нам нужно найти ответ на этот вопрос. Потому что споры бывают двух видов:
То есть, мне очевидно, как мое поведение поменяется от ответа на вопрос про золото; но мне непонятно, как оно должно поменяться от ответа на вопрос про определение класса активов и принадлежность/непринадлежность к нему того или иного актива.
Аналогично, от того, считаем мы Плутон планетой или нет, никак не зависят наши ожидания о нём: мы по-прежнему полагаем, что у него остается та же масса, и траектория его движения в пространстве будет такой же.
Предлагаю с этого начать: для решения каких вопросов важно знать, является ли что-то отдельным классом активов или нет, и почему эти вопросы нельзя решить без спора об определении класса активов? (спойлер: я довольно сильно уверен, что можно).
Традиционно выделяют всего три класса активов: акции, облигации и денежные эквиваленты. Все остальное попадает в класс "альтернативные инвестиции": недвижимость, товарные рынки, хедж-фонды и т.п.
Акции малой капитализации тихоокеанского региона - это подкласс. Подклассов может быть огромное множество.
Как самый продуктивный, мне запомнился разбор этого вопроса от Андрея Болкисева в чате Павла ( 1 2 ). В конце приведу полный текст, но по ссылкам есть связанные вопросы-ответы.
Для себя сделал следующий выводы:
Классы активов старая, в целом уже неверная модель для построения портфеля с прогнозируемым соотношением риск-доходность.
Но она простая и встречается во всех учебниках и курсах. Использовать ее можно, понимая, что она даст некоторую большую ошибку относительно факторных моделей.
Мне кажется, можно улучшить определение классов таким образом. Класс, это совокупность активов, давшая (на исторических данных) более-менее постоянную экспозицию на один или более факторов. Эти факторы объясняют основную часть изменчивости доходности класса. При этом остальные факторы не должны существенно влиять на поведение этого класса активов.
И при таком определении, наверное, можно ожидать даже "однородность макроэномической динамики" внутри класса.
Текст сообщений Андрея:
1.
Да.
Вообще, "класс активов" -- уже устаревшее понятие. Это раньше считалось, что доходность портфеля определяется соотношением классов активов, что в некоторой степени оправдывало дискуссии "является ли нечто классом активов". С 1992г доходность портфеля определяется его экспозицией на инвестиционные факторы, а любой актив даёт экспозицию на несколько. Т.е. возможно составить портфели с разным соотношением разных классов, но имеющие одинаковую динамику. Это касается и активных портфелей, т.к. получение экспозиции на ряд факторов возможно только за счёт активного управления, а то и того, что мы обычно называем спекуляциями (momentum фактор).
В принципе, и золото должно быть можно разложить на факторы (просто самые устоявшиеся -- Фамы-Френча -- для рынка акций, что-то есть для долгового рынка, а вот про факторы, связанные с товарами мне неизвестно). Хотя не исключено, что цена золота сама окажется фактором.
2.
Да вот нет. "Класс активов" -- это нечто очень мутное, мы тут уже много раз обсуждали. В принципе, да, можно их разграничить по "экономической сущности": производительный актив, долг, товар (возможно, цифровой). Но дальнейшие попытки уточнения лучше не предпринимать: если начинать привязываться к, скажем так, "однородности макроэномической динамики" активов в классе, то тут мы уже начинаем золотодобытчиков и коммунальное хозяйство выделять в отдельные от акций классы, золото отделять от товаров, и заниматься прочими странными вещами.
Распределением активов между всего лишь тремя классами много не наобъясняешь. А попытка дробить классы приводит к очень странным результатам. Поэтому нам нужны факторы.
Классы через факторы выразить можно (динамика класса -- это фактор "market" соответствующего класса, но этим факторы не исчерпываются). Факторы через классы выразить нельзя. Как выразить через классы факторы "value" и "momentum", например? Только объявив каждую акцию -- отдельным классом активов. Факторы первичнее.
Конструктивность факторного подхода к формированию портфеля -- ограничена. Потому что сброка портфеля из "чистых факторов" предполагает доступ к займу как денежных средств, так и ценных бумаг под безрисковую ставку, и нулевые транзакционные издержки. Есть и экзотические факторы, которые неторгуемы в принципе, но экспозиция на которые таки определяет доходность и риск активов.
Тем не менее, некоторую практическую пользу мы из факторной теории извлечь можем.
Допустим, у нас уже есть какой-то портфель и мы хотим добавить в него недвижимость. Мы можем просто добавить фонд недвижимости, а можем, зная разложение активов нашего портфеля на факторы, так изменить веса активов в нём, чтобы соотношение факторов в портфеле стало соответвовать ситуации, как будто бы мы добавили этот фонд. Второй путь может быть эффективнее с точки зрения риск/доходности.
Факторы образуют базис линейного пространства доходностей активов. Как нас учит линейная алгебра, таких базисов может быть бесконечное количество, отсюда и неоднозначность. Поэтому факторы должны быть не только статистически и экономически значимы, но и иметь фундаментальную экономическую природу. Впрочем, даже это, вполне возможно, не полностью устраняет неоднозначность.
Так какой в итоге консенсус: нет консенсуса, и "класс активов" - это buzzword? :)
Я для себя использую классификацию, которую уже озвучил @logalexey. И мне кажется интуитивно понятным для разделения классов активов использовать именно их экономическую и юридическую сущности.
Например, если по облигациям с кредитором обязаны рассчитаться, и график платежей зафиксирован, то они просто не могут вести себя так же как акции, где выплачивать дивиденды никто не обязан, и размер их не определен, и срока погашения у них нет.
Или товары - вам никто не должен и нет прибыли, в которой бы вы участвовали. Есть только рынок и цены на товар.
При этом недвижимость (и много чего ещё), будучи, конечно, товаром, может принимать разные формы. Добавь к ней ренту - уже появляется прибыль, считай это больше не товар, а уже бизнес в конкретном секторе экономики, но пока private. Заверни это в фонд и продай на бирже - это уже акция. В каком месте класс активов здесь поменялся? Я считаю, что в момент добавления ренты. А при выходе на биржу сменился подкласс (private -> public equity).
Выскажу свое мнение, которое, конечно, имеет значительную профессиональную деформацию.
Когда-то мы занимались применением всяких матметодов к финансовым рынкам. Среди методов есть и хорошо формализованные методы классификации чего угодно на основе набора формальных признаков. Типовой - "метод ближайших соседей"
Как звучала бы постановка вопроса: берём важный для нас набор характеристик объекта. Для финиструментов это могут быть ожилаемые доходности, риски, корреляции, беты, характеристики распределений и тд. Получаем отражение каждого объекта точкой в многомерном пространстве характеристик. Применяем алгоритм классификации, который строгим способом все объекты разгонит по классам.
Первая существенная проблема такого способа - желательно брать слабо меняющиеся характеристики, иначе получим классификации, составы которых будут сильно изменяться во времени.
Вторая - можно на выходе получить совсем неожиданные классы, совсем не совпадающие с общепринятыми. Из практики помню, например, что префы Сургута при одном из таких тестов попали в один класс с облигациями, а индекс Доу-Джонса был разделён на три разных класса акций.
Ну и главный вопрос, конечно, озвучил Павел в самом начале - а зачем нам это надо?
Описанное мною применялось для конструирования портфелей с заранее заданным свойствами. Что-то типа, если смешать индекс РТС с индексом Сп500 и ОФЗ получится портфель с нужными рисками. А если в него домешать тех же префов Сургута, то доходность вырастет без роста риска.